ECB-høg hjælper obligations- og aktiefesten på vej og Jay Powell giver den ekstra gas
Markante nye signaler fra centralbankerne om inflation og renter er den helt store begivenhed de seneste uger.
ECB-medlem Isabel Schnabel startede festen da hun i et interview overraskende indrømmede, at inflationen i Eurozonen er faldet hurtigere end hun har ventet. Truslen om yderligere renteforhøjelser bør derfor tages af bordet og renterne endda sænkes i 2024 sagde hun.
Udtalelserne faldt kun en måned efter, at hun i en analyse konkluderede (se tidligere ugebrev), at det ville blive vanskeligt at få inflationen det sidste stykke helt ned mod målet på 2% bl.a. pga. de høje aftalte lønstigninger og at ECB derfor skulle holde renten højt i lang tid.
|
|
Schnabel er en af mest konservative/høgeagtige ECB-medlemmer, så udtalelserne satte hurtigt gang i spekulationerne om masser af rentesænkninger i 2024 og det smittede lynhurtigt positivt af på obligationsmarkedet og derfra kredit- og aktiemarkederne.
Til manges – også min – overraskelse fulgte Fed-chef Jay Powell efter med lige så milde toner nogle dage senere efter sidste uges Fed-rentemøde: Renten fastholdes på 5,25-5,50% men skal sænkes med 0,75%-point i 2024 og 1,0%-point i 2025 og forventning om blød økonomisk landing, lavere inflation end tidligere forventet og kun en lille stigning i den rekordlave arbejdsløshed. Alt sammen blot 11 dage efter han ellers i en tale havde lydt rimelig bidsk og afvist snakken om rentesænkninger. |
|
Konklusion
Schnabel og Powell satte finansmarkederne i brand, med kraftigt faldende korte og lange renter og stigende aktiekurser. Selv om de begge også kom med advarsler, så overhørte investorerne dem fuldstændig og obligationsmarkedet priser allerede 1,5%-point lavere renter i bare 2024 startende fra om få måneder.
Mange er dog undrende over de pludseligt mildere toner, især fra Jay Powell, og mange investorer, økonomer og faktisk også centralbankfolk er uenige i beslutningen om, at være så positiv mht. at konkludere, at inflationen er besejret (se nedenfor).
Én ting er dog indtil videre sikkert: De mildere toner og de seneste måneders kraftige rentefald mindsker risikoen for en recession/økonomisk nedtur i 2024. Men den øger til gengæld risikoen for en genopblussen af inflationen og en større økonomisk nedtur lidt længere nede af vejen. Se mere om implikationerne for finansmarkederne senere i ugebrevet.
|
|
Total forvirring over centralbankerne, der er dybt uenige: Har de været til det samme møde?
En lang række udtalelser de seneste dage viser dog, at mange af de andre rentekomité-medlemmer i hhv. ECB og Fed langt fra er enige med Schnabel og Powell.
Vigtigst i USA er den indflydelsesrige direktør for Fed’s afdeling i New York John Williams, der højst overraskende udtalte, at Fed ikke en gang rigtig har diskuteret rentesænkninger. Et andet medlem, Raphael Bostic, ser kun to rentesænkninger begyndende i 3. kvartal.
|
|
ECB topchef Christine Lagarde og andre ECB-medlemmer har også været ude med mere afventende kommentarer mht. rentesænkninger og sejr over inflationen og det samme har Bank of England. |
|
Mange investorer og økonomer er også uenige i Powell’s optimisme og markedssignaler. De hårdeste kritikere sammenligner ham med bløddyret Arthur Burns, Fed-chefen der anses som skyldig i 1970’ernes inflationsbølger pga. en for lempelig pengepolitik for at tækkes Richard Nixon.
Nedenfor er fx. Nordea’s Mikael Sarwe, der bemærker, at flere inflationsindikatorer faktisk peger i den forkerte retning – opad – i USA, fx Powells egen favoritindikator ”core-services ex housing”. De seneste jobtal- og løntal og konjunkturbarometre for amerikansk erhvervsliv har også været ganske solide og for industrien er der tegn på opsving igen om få måneder. |
|
Omvendt viser tabellen nedenfor fra Jason Furman, at en del af de forskellige opgørelser af inflationen i USA allerede er faldet ned til omkring Fed’s inflationsmål på 2%. Markant lavere råvarepriser, især lavere energipriser, hjælper også til at holde inflationen nede lige nu.
|
|
Kritikere af Powells bløde udmeldinger påpeger også, at de seneste måneder med kraftige rentefald og aktiekursstigninger svarer til, at Fed allerede har lempet pengepolitikken ganske meget målt ved det vi økonomer betegner som “financial conditions”, der er faldet til det laveste niveau siden sidste sommer. |
|
Problemer ved både Panama- og Suez-kanalen (hhv. vandmangel og terrorangreb) er også ved at forstyrre de globale forsyningskæder igen, hvilket øger leveringstiderne og transportomkostningerne og risikere at skubbe inflationen op igen om nogle måneder.
Grafen nedenfor viser en tæt sammenhæng mellem New York Fed’s globale mål for presset på de globale forsyningslinier og så inflationen 5 måneder senere.
|
|
Konklusion
Mange er kritiske overfor Powells pludselige vending. Udmeldingerne fra ham og de markante rentefald mindsker recessionsrisikoen for 2024, men øger inflationsrisikoen. De divergerende signaler fra centralbankerne vidner om store interne uenigheder om, hvad der er en passende rente lige nu.
På langt sigt fastholder Fed, at realrenten i ligevægt (den berømte R*) uændret er omkring 0,5%, hvilket der også er stor akademisk uenighed om.
I denne her uge drejer fokus sig over imod Bank of Japan - og om de begynder at stramme deres meget lempelige pengepolitik op - og Peoples Bank of China.
|
|
Kina eksporterer sin deflation til USA og Europa, men det stopper nu siger ekspert
Inflationen i Kina målt ved forbrugerpriserne faldt fra -0,2% år-til-år i oktober til -0,5% i november, meget svagere end ventet. Målt ved producentpriserne faldt inflationen fra -2,6% til -3,0%. Altså er Kina i deflation, dvs. præget af negativ inflation = faldende priser. De store prisfald skyldes især lavere energi- og fødevarepriser, men andre priser aftager også.
|
|
Konklusion
Den svage prisudvikling er sammen med svagere end ventet import og detailsalg (se graf ovenfor) tegn på, at den indenlandske økonomi ikke er helt så stærk som forventet, hvilket er skidt nyt for kinesiske aktier.
Til gengæld betyder det, at Kina eksporterer deflation i form af billigere varer til Vesten, fx elbiler, batterier, vindmøller og solceller, og derigennem hjælper med til at dæmpe inflationen i Europa og USA. Capital Economics tror dog det slutter nu, fordi de kinesiske virksomheder taber kassen på det (se kommentar nedenfor).
|
|
EU er sure på Kina over invasion af billige varer og eksploderende handelsunderskud
Mens USA og Kina prøver at komme på lidt bedre talefod med hinanden, så er EU stadigt mere sure på Kina pga. fordoblingen af EU’s handelsunderskud med Kina på bare to år til 400 mia. EUR (se graf nedenfor). Det var derfor et af hovedtemaerne på det første Kina-EU-topmøde i fire år afholdt i Beijing i forrige uge.
|
|
Konklusion
Der kom tilsyneladende ikke noget konkret ud af handelsdiskussionen. Risikoen for at der opstår mere ballade mellem Kina og EU er derfor til stede, men vurderes af flere eksperter ikke som stor, da begge parter lige nu har brug for hinanden pga. mangel på økonomisk vækst.
|
|
Måske er væksten i Kina kun det halve af hvad vi tror, eller helt gået i stå, vi ved det ikke pga. restriktioner på data og kinesiske analytikerne
Det er blevet sværere for økonomer og aktieanalytikere at følge med i, hvad der sker i kinesisk økonomi og i de kinesiske virksomheder. Flere makro-data er stoppet med at blive offentliggjort, fx tal for ungdomsarbejdsløsheden, der tilsyneladende er stærkt stigende.
Kinesiske analytikere, både økonomer og aktiefolk, har også fået forbud mod at offentliggøre negative analyser af bl.a. kinesisk økonomi og aktiemarked (og at vise deres rigdom i form af dyre ure, jakkesæt m.m.)
|
|
Daniel H. Rosen, Kina-ekspert for analysefirmaet Rhodium skriver i en interessant artikel i Wall Street Journal (se link nedenfor) om kinesisk økonomi. Én af hans vigtigste pointer er, at Kina lige nu sandsynligvis kun har en BNP-vækst på 0-2½% og ikke de officielle cirka 5% og at væksten i 2022 nok ikke var de officielle 3% men negativ. Det baserer han på en lang række indikatorer.
Da nettoeksporten, private investeringer og de offentlige udgifter alle udvikler sig negativt har Kina ifølge ham – og flere andre eksperter er enige - simpelthen fiflet med de seneste tal for privatforbruget (en sidebemærkning: IMF accepterede de mærkeligt udseende tal i en pludselig opdatering 7. november efter en længere diskussion med Kina). |
|
Konklusion
Daniel H. Rosen kommer til tre konklusioner: 1) Den reelle vækst i Kina kan ventes at bedres en anelse næste år (fordi ejendomssektoren er ved at nå en bund), men langt fra de 5% som forventes; 2) 2024 bliver året hvor lavvæksten i Kina erkendes af markedet og historien om et opstigende Kina ift. USA ændres og betydningen af det kinesiske marked nedjusteres; 3) Xi kan næste år blive mere markeds-pragmatisk overfor USA og Europa, fordi han har brug for vækst.
|
|
Europa i recession, men UK overrasker positivt
Væksten i Europa har længe haltet efter USA, især pga. en svag udvikling i Tyskland og til dels Frankrig og UK. Grafen nedenfor viser akkumuleret BNP-vækst siden 4. kvartal 2019.
|
|
De allernyeste konjunkturbarometre for december bekræfter, at Eurozonen forsat er i recession (se de gule linier i grafen nedenfor) fordi både industrien og servicesektoren nu er i tilbagegang pga. svigtende ordreindgang og stadigt tyndere ordrebøger. Især udviklingen i Frankrig er bekymrende, mens der er små tegn på bedring for tysk industri. Den store positive overraskelse er dog UK, der ser ud til at være i positiv vækst igen. |
|
Konklusion
Umiddelbart understøtter de svage tal for Eurozonen de optimistiske forventninger i obligationsmarkedet til ECB-rentesænkninger i 2024, hvilket er godt nyt for alle med flexrenter. Meeeen: Virksomhedernes salgspriser steg i december viser data => godt for deres overskudsgrader, men skidt for inflationen. Trods tegn på begyndende fyringer tyder data også på meget sløj udvikling i produktiviteten.
|
|
Storbyerne er lukket land for store dele af befolkningen – selv Tyrkiets centralbankchef flytter hjem til mor og far
Både herhjemme og i mange andre lande globalt er ejendomspriserne steget enormt igennem en årrække og det har resulteret i kraftigt stigende huslejer. Det har gjort storbyerne til lukket land for mange almindelige lønmodtagere og især unge.
Istanbul er ingen undtagelse fra denne trend og deres i forvejen høje inflation giver den lige lidt ekstra skub med huslejestigninger på 77% det seneste år, så selv den 44 årige centralbankchef Hafize Gaye Erkan er nødt til at flytte hjem til mor og far.
|
|
Konklusion
En af de store overraskelser i år har været hvor lidt ejendomspriserne har reageret på de høje renter. Det interessante er, om de manglende førstegangskøbere endelig får priserne ned i 2024 eller om priserne reddes af faldende renter. |
|
Stor fest på finansmarkederne med mange deltagere: Fokus på small caps, ædelmetaller, Latinamerika
Finansmarkederne har haft en fest de seneste måneder og med hjælp fra centralbankernes blidere toner er festen blevet endnu bedre de seneste par uger:
- Obligationer: Både lange og korte renter er faldet og ditto mht. realrenter og inflationsforventninger. Markederne forventer ca. 1,5% i rentesænkninger i 2024 i både Eurozonen og USA (første række grafer nedenfor)
- Kredit: Faldende renter og rentespænd = fest også her (anden række grafer nedenfor)
- Aktier: Small cap aktier er gået amok og cykliske aktier gør det bedre end defensive (mindre recessions-risiko), Emerging Markets og især Latinamerika er fint med bortset fra Kina, ditto mht. frontier markets
- Alternativer: Ejendomsaktier, ædelmetaller og børsnoteret private equity klarer sig rigtig flot, andre råvarer klarer sig mindre godt
|
|
Flere finanshuse og investeringseksperter, bl.a. Jeremy Schwartz nedenfor (som jeg kun kan anbefale at følge), anbefaler netop at se nærmere på small cap aktier, der er markant billigere prisfastsat og har haltet markant efter kursudviklingen på de store aktier. Også selv om de har øget deres dividender mere de seneste år.
|
|
Justin Timmer fra finansgiganten Fidelity og finanshuset Richard Bernstein Advisors mener centralbankernes mere afslappede holdning på et tidspunkt, hvor inflationen ikke er helt under kontrol, kan sætte gang i tre rotationer, der også har præget aktiemarkedet de seneste år, men som er gået i stå igen og igen og efterladt markedet med tre store ekstreme forskelle i prisfastsættelse:
- Small cap vs. large cap aktier
- Value vs. Growth aktier
- Globale ex US aktier vs. US aktier
|
|
Konklusion
Det ser lidt risikabelt ud for obligationsmarkedet, at der er priset 1,5% i rentesænkninger ind lige nu i USA, lidt mindre risikabelt i Eurozonen. Vækst- og/eller inflationstallene i USA skal virkelig svækkes herfra for at det holder.
Så længe data understøtter fortællingen om den bløde landing, så kan obligationer og aktier feste videre sammen. Svækkes vækstdata markant i de kommende måneder vil obligationer juble yderligere og renterne falde, mens aktier vil rammes af recessions-bekymring og en stor rotation over i defensive aktier.
Nogle spændende markeder lige nu er bl.a. Latinamerikanske aktier og obligationer (langsigtet værdi, se fx. den lækre høje realrente på Brasilien nedenfor), Frontier Markets (langsigtet værdi) og ædelmetaller (guld, sølv, platin, beskyttelse mod uro og volatil inflation).
|
|
Mens finansmarkederne gør os rigere, brænder vi mere kuldioxid af end nogensinde før
Samtidig med afslutningen på klimatopmødet COP28 viser nye tal, at vi her i 2023 når op på rekordhøj udledning af kuldioxid til atmosfæren og fortsat med kul som den helt store synder.
|
|
Konklusion
Vi vil åbenbart ikke betale prisen for en renere og sundere klode til os selv og kommende generationer med lavere materiel velstand her og nu. Vi har fortjent de røde bøffer og den ferierejse!
Vi kan også skyde skylden på langt fattigere Kina, hvor en stor del af udledningerne skyldes ting, der produceres til os.
Trak vi al svineriet rigtigt fra i beregningerne af vores rigdom bredt forstået er mit gæt, at vi lever i en tid med nul eller nok negativ velstandsudvikling. Især hvis vi også fratrækker nedgangen i vores børns og unges kognitive egenskaber og mentale sundhed, se nedenfor.
|
|
14 forklaringer på den mentale sundhedskrise hos unge globalt – kun én af dem du’r
Jean Twenge var én af de første forskere, der noterede en markant ændring omkring 2012 i unges trivsel, venskaber, kriminalitet og anden adfærd m.m. ift. tidligere generationer.
Hendes forskning førte frem til, at den globale sundhedskrise blandt unge primært skyldes fremkomsten af smartphones og sociale medier.
Hun har skrevet en interessant artikel om 13 andre forklaringer på sundhedskrisen og konkluderer, at ingen af dem du’r:
|
|
En anden forskere, Jonathan Haidt, kommer så med en 14. forklaring, men den du’r heller ikke: Dårligere relation mellem børn/unge og deres forældre. Tværtimod vurderes den som bedre de seneste år. Han mener også, at smartphones/SoMe forklarer dykket i skoleelevers PISA-score over hele OECD-området.
|
|
Konklusion
De sidste 15 år har vi levet i en verden, hvor nogle få tech-giganter har scoret kassen på digitalisering, SoMe, smartphones, gaming, binge watching m.m. og samfundet må så – lige som med forurening, tobak og rygning og usund mad og fedme – rydde op bagefter og betale regningen for de her enorme eksternaliteter.
Nogle kommentatorer mener de kan læse effekten af os curling-forældre af grafen ovenfor (jeg er ikke så sikker). Argumentet lyder: Aldrig har vores børn været mere tilfredse med os forældre fordi vi har svøbt dem ind i lækre ferier og materiel velstand og flyttet alle besværligheder og pusse-nusset om dem op i en sen alder (eksempler som mor ringer til universitetet og brokker sig på sønnens vegne; henter søn/datter til fest få kilometer væk for det er farligt/hårdt at cykle; kører de unges udstyr til musikfestival for det er besværligt at slæbe, køber lejlighed til dem osv. – vi vil jo bare hjælpe 😊), men alligevel er de utilfredse med deres liv generelt fordi vi – sådan lyder argumentet - har flyttet alle ubehageligheder og modstand der ellers gør én stærkere som person at konfrontere.
Jeg kender forældretypen, men tror ikke vi er så skadelige endda.
|
|
|
|
|
